YieldCo成新亮点 多家新能源公司拟分拆电站业务实现IPO
来源：《第一财经日报》 | 0评论 | 3481查看 | 2015-05-11 09:13:00
近日获悉，多家在港上市的新能源公司正酝酿把自己的部分电站业务分拆出来并打包上市。就在此前，传出类似上市计划的企业已包括阿特斯太阳能(CSIQ.NSDQ，下称“阿特斯”)、晶科能源(JKS.NYSE)、正泰集团下属电站业务等。如果再算上其他拟上市的公司，那新能源IPO企业有望在今年达到5家之多。
目前，市面上流行的一种上市模式是：企业将在手的持有电站拿出，放入一个YieldCo(下称“YC”)的固定收益成长性公司中并做IPO，海外类似的企业已有10多家。YC是什么样的模式?为何诸多公司会追逐这一做法且单独拆分电站公司，其利弊又在哪里?
YieldCo到底是什么?
YC最初的发源地在美国。2013年7月，NRG Energy就推出了“NRG Yield”，后者含有光伏和其他常规发电资产。2014年7月，美国公司Sun Edison也向外界公布了TerraForm Power这个YC平台，受到6亿美元左右的资金追捧。
海外光伏巨头Sunpower和First Solar也在打算将两家公司的部分电站资产装入到YC平台中，再向市场申请IPO，可见这股YC的暖风已在资本市场上兴风作浪。
阿特斯董事长兼CEO瞿晓铧曾对媒体透露，仅去年，美国光伏业就通过YC实现了100多亿美元融资，在美国交易的项目加起来，总市值有140亿美元左右。
瞿晓铧接受《第一财经日报》记者专访时表示，YieldCo准确的定义是，在这一平台下放入“已运营的、低风险、有固定回报类”的电站资产。YC可再单独向美国申请IPO，并获得融资。
现阶段，电站募集资金的模式有几种：第一是可转债，如联合光伏(00686.HK)截止目前拿到了总额约30亿港币的可转债，为其后期电站业务发展保障了资金需求;第二，类似江山控股(00295.HK)，将公司的一部分股份配发出去，如4月底其配售了11.7亿股的新股，这部分新股占扩大后股比的11.92%。第三，“绿能宝”的理财收益产品。其结合现有互联网及融资租赁业务为一体，现在发售的16号产品年化收益率为11.9%。
而在海外，还有一种发电资产担保债券的模式：即把一些小型的、评级高、质量优的分布式屋顶光伏电站项目租赁合同打包，于公开市场来发债券。此前，阿特斯也采用过。
第五种则是Solarcity模式。在美国的Net Metering(净计量电价)政策下，Solarcity与居民签订20年的协议，为其建设及维护屋顶光伏系统、提供发电服务。用了该光伏系统后，美国人将节省较高的家庭电费，并把其中一部分与Solarcity分享，且作为光伏系统的租赁费。这是一种新的、独创性融资方式，可被看做“事后融资”。
而YC则具有固定收益、成长性和上市等三大特性。协鑫新能源（00451.HK）首席财务官周天白就对本报记者说，YC的管理方会挑选部分成熟的电站项目，将它们的资产、购电协议及相应现金流等等，装入至YC平台中，YC的投资者也会获得固定收益。YC从投资者那里拿到的融资额，会重新拿出来给YC管理方(即光伏公司)，用于新电站项目的建设，实现了电站的资金正循环。
YC模式为何流行?
YC模式为何在近期突然爆红，其他模式难道要让出一条路么?瞿晓铧用自己公司作为例子来做了详解。
“一般情况下，电站建设方会使用30%的资本金。在YC模式之前，阿特斯使用卖出电站资产、回笼资金的方式获得一部分电站前期融资。”他说，“投资-建设-卖出”电站时，你有时可能会因为需要快速融资而忽略售价，将项目迅速变现。
但是，如果你手头拥有大量潜在的、较稳定收益的电站项目时，就会考虑几个问题：首先，是否可用其他方式、较低成本拿到融资，并建设这批电站;其次，不必对手中的诸多潜在电站资产一一去寻找下家，而是通过打包转手来实现电站的平稳过渡。毕竟每个电站资产都要去寻找其他买方，也是很累的事。
之所以阿特斯偏向于选择“YC”融资，是与其今年一笔收购有关。就在2月3日，它买下了日本夏普旗下的独立电站开发企业---Recurrent Energy，LLC。新并入的公司准备开建高达1G瓦的电站项目，将在2016年年底美国太阳能投资税收抵免政策结束前并网。大量并网项目使得阿特斯要重新审视以前的“投资-建设-出售”战略，能否延续。
与此同时，含有“电站”的阿特斯“整体解决方案业务”在阿特斯公司中的占比也非常高。去年第四季、今年一季度，前述业务占净收入的比例为51.7%、35.9%，搭建好电站的融资平台，对于阿特斯的大战略方向至关重要。
“我们需要有这样一个平台(即YC)，进一步壮大企业的规模、降低融资成本。”瞿晓铧说。个别情况下，海外YC的融资成本(即现金分红率)可做到2%—3%，项目滚动开发的融资成本相对较低。
他说，以前电站时卖给其他公司，现在换一种方式，把电站卖给阿特斯控股的新公司，“不同投资者，其偏好也不同：有人喜欢高增长型的，那么它会继续支持阿特斯;有的人倾向于现金分红，就会关注YC。”
中信建投(香港)分析师盛骅则对本报记者分析，优质的电站资产不应被出售，“如果有10%的IRR回报，为什么要打折卖给其他人呢?而且电站作为重资产，1个G瓦的项目也需要70亿元投资额，每年又持续放量，企业的资金压力会很大，再问银行贷款也不长久，有新途径来回笼资金对企业来说是有利的。”
是否适合国内?
YC现在的主要运作方还集中于国外能源企业，已有十多个成功的案例。而在港上市的部分新能源企业也在做这方面的准备，除了协鑫新能源之外，记者也得知，多家港股企业都在观察YC模式的可能性。当电站数量积累到一定程度后，就把它们重新包装上市。但是，这种模式是否适合国内，还要打一个问号。
数位光伏上市企业高管透露，国外追捧该类模式的原因在于：在降息的大背景下，不少电站的现金流有政府担保，企业以往建成的电站也建立了口碑，投资者买入YC时有固定分红，比较放心。另外，被装入的电站透明度也需要清晰披露资产、法律、政策及现金流等等，一些专业投资人也可以判断YC的成长性如何。
“但国内部分电站在并网后，有限电、电池衰减速度快、应收账款高、补贴不到位等问题存在。所以在海外市场上，国内电站的估值会比国外电站更低一些。”江山控股主席刘文平就表示，假设电站补贴不到位，那么该项目收到的电费中，只有脱硫标杆电价可保证，这就不叫现金流。一些电站如果在1~2年内才可获得固定的收入，对投资人实现分红的保障就成了一纸空文。
而且，同样是电站项目，在海外，YC的融资成本(即分红)是4%;在国内，YC的融资成本可能就需要承诺8%才可能被投资者接受。如果是8%的话，选择其他融资方式，说不定还比YC更划算。
正泰集团的一位高层则评价说，YC模式是一种新颖的融资渠道，“现阶段融资的方式越多，对于企业发展电站业务也越好。”该集团和晶科能源都打算在今年安排旗下的光伏企业赴美上市，但不会采取YC的方式。该公司董事长李仙德对于YC模式未做更多评论，但他对记者说道，对于重资产、持续产出、融资额较高的电站企业来说，有新的低成本资金会帮助企业更快成长。
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